Malgré un optimisme initial, l’année 2025 a été mitigée pour le marché canadien des fusions et acquisitions (F&A). La valeur totale des transactions a augmenté de plus de 70 % pour atteindre environ 530 G$ CA entre 2024 et 2025. Toutefois, le nombre total d’opérations a reculé d’environ 8 %, passant de 2 673 en 2024 à 2 454 en 20251. L’une des principales contraintes pesant sur le marché, qui persiste jusqu’à maintenant en 2026, réside dans les perspectives incertaines des relations commerciales entre le Canada et les États-Unis. La position du gouvernement américain sur l’avenir de l’Accord Canada-États-Unis-Mexique (ACEUM) reste floue. Les États-Unis appliquent actuellement toutes sortes de droits de douane sectoriels, notamment de 10 % sur la plupart des produits non couverts par l’ACEUM, de 50 % sur l’acier, l’aluminium et le cuivre, de 25 % sur les automobiles, de 10 % sur la potasse et les produits énergétiques non conformes à l’ACEUM, et de 35 % sur le bois d’œuvre. Il existe un risque réel que ces droits de douane augmentent ou que de nouveaux changements dans la politique commerciale influent négativement sur d’autres secteurs. Pour réussir dans ce contexte, les entreprises canadiennes et leurs conseillers juridiques doivent accorder une importance accrue aux aspects commerciaux dans la conclusion d’accords.
Cet article présente les processus et les modalités contractuelles à garder à l’esprit lors de la négociation d’opérations de fusion et acquisition.
Points à retenir
- La valeur des F&A au Canada a bondi de 70 % pour atteindre 530 G$ CA en 2025, tandis que le nombre d’opérations a reculé de 8 % pour s’établir à 2 454.
- Les multiples droits de douane sectoriels américains, qui varient de 10 à 50 %, ainsi que les incertitudes persistantes liées à l’ACEUM exigent désormais que l’on porte une attention accrue à l’exposition transfrontalière tout au long du cycle de vie des transactions.
- Les acheteurs ont besoin d’une analyse judiciaire approfondie des réseaux de fournisseurs, de la dépendance envers certains clients et de la conformité aux règles d’origine de la société cible, ainsi que des mécanismes contractuels permettant d’amortir les chocs liés aux coûts commerciaux.
- Les parties doivent déterminer si la modification de la politique commerciale constitue un changement défavorable important; elles doivent préciser les critères objectifs qui permettent d’évaluer la question, de même que les exigences à respecter en matière de durée et d’engagements provisoires pour éviter toute violation involontaire de l’entente.
- Trois mécanismes émergents permettent de préserver la valeur d’une transaction au-delà de la clôture de celle-ci : les indemnités pour les répercussions commerciales découlant de risques non quantifiables, les clauses d’indexation sur les bénéfices futurs qui reportent le paiement jusqu’à ce que les incertitudes commerciales soient levées, et la conservation d’une participation minoritaire qui aligne les intérêts du vendeur sur le rendement postérieur à la conclusion de l’accord.
- La réussite dépend de la capacité des parties à négocier avec soin la répartition des risques liés à la politique commerciale à chaque étape de la transaction, de la signature jusqu’à l’intégration post-clôture, plutôt que de se contenter d’accepter des clauses types.
Contrôle diligent
Dans le contexte actuel, les acquéreurs et leurs conseillers juridiques chargés du contrôle diligent doivent accorder une attention particulière à l’exposition de la société cible aux risques liés à la politique commerciale, notamment en procédant à une évaluation approfondie de ses fournisseurs, clients et partenaires commerciaux, ainsi qu’à une analyse de conformité à la législation entourant le pays d’origine. Il convient de veiller tout particulièrement à ce que ces parties ne soient pas implantées, ou n’exercent pas d’activités pertinentes, dans des territoires susceptibles d’être défavorablement touchés par des changements de politique commerciale. Qu’il s’agisse de nouveaux droits de douane, de barrières non tarifaires ou de la résiliation d’un accord de libre-échange, toute modification peut avoir une incidence significative sur les résultats financiers de la société cible et sur la valeur globale de l’opération.
Les acquéreurs et leurs conseillers juridiques devraient également examiner les principaux contrats de la société cible pour en faire ressortir les dispositions régissant toute modification aux droits et obligations des parties en cas de répercussions dues à des changements de politique commerciale, notamment dans le but de déterminer si elles prévoient des droits de renégociation et/ou de résiliation et, le cas échéant, le seuil à partir duquel ceux-ci s’appliquent. Ils devraient aussi confirmer si les contrats prévoient des mécanismes de répartition des surcoûts résultant de changements de politique, déterminer qui prend ces dépenses supplémentaires en charge, et vérifier s’il existe une limite à l’étendue de la responsabilité des parties ou si les modalités peuvent être renégociées.
Mesures de protection des transactions
Déclarations et garanties
Les acheteurs doivent exiger des vendeurs qu’ils intègrent dans la convention d’achat des déclarations et garanties concernant les contrats clés de la société cible, et ainsi s’assurer d’être indemnisés en cas d’inexactitudes. Leurs conseillers juridiques, eux, doivent vérifier si les déclarations sont conditionnelles et, le cas échéant, déterminer sur quoi portent les réserves (par exemple, les connaissances, l’importance relative et la portée). Dans un contrat de vente prévoyant un délai entre la signature et la clôture, il est courant d’inclure comme condition une confirmation des déclarations et garanties, qui oblige les vendeurs à certifier que celles-ci sont toujours exactes au moment de la clôture. De même, l’avocat ou l’avocate de l’acheteur doit s’assurer de relever les autres réserves, en particulier lorsqu’elles s’ajoutent à des déclarations et garanties conditionnelles. Dans la mesure où des changements intervenus dans la politique commerciale au cours de la période intermédiaire rendraient inexacte une déclaration ou une garantie, les vendeurs pourraient se trouver dans l’impossibilité de remplir leur obligation de confirmation, et les acheteurs pourraient être en droit de se retirer de la transaction.
Engagements provisoires
Les parties contractent un engagement provisoire pour régir les modalités d’exploitation de la société cible entre la signature et la clôture de la transaction2. Habituellement, on impose à la société cible une obligation générale de poursuivre ses activités dans leur cours normal, ainsi que des devoirs spécifiques (tels que le maintien des relations commerciales) et des interdictions (par exemple, la vente ou le transfert d’actifs dépassant un certain seuil). Les engagements provisoires ont un double objectif : d’une part, garantir que l’entreprise est, pour l’essentiel, la même à la signature qu’à la clôture; d’autre part, réduire au minimum le risque moral que le vendeur agisse dans son propre intérêt au détriment de l’acheteur pendant la période intermédiaire. Ces engagements revêtent une importance particulière si des modifications imprévues à la politique commerciale surviennent, car celles-ci peuvent amener la société cible à prendre des mesures d’atténuation (réduction de la production, licenciement de personnel, changement de fournisseurs, résiliation de contrats avec des clients, etc.) susceptibles de constituer une violation.
Il a été jugé par plusieurs tribunaux canadiens que des mesures raisonnables et temporaires prises en réponse à des chocs externes ne constituaient pas un manquement3. Toutefois, ces décisions ont été fortement influencées par les circonstances particulières de chaque cas. Il est donc important de reconnaître la tension inhérente entre les acquéreurs (qui souhaitent généralement restreindre les actions autorisées) et les vendeurs (qui ont tendance à rechercher une plus grande souplesse opérationnelle), et de négocier le champ d’application de l’engagement en conséquence. On peut en outre exiger du vendeur qu’il obtienne le consentement de l’acheteur avant de prendre des mesures qui ne relèvent pas du champ d’application négocié de l’engagement, advenant des changements de politique commerciale. Il est essentiel de gérer avec discernement les tensions engendrées par les priorités divergentes des acheteurs et des vendeurs afin de parvenir à une répartition éclairée et équilibrée des risques liés aux changements de politique commerciale pendant la période intermédiaire.
Clauses relatives aux changements défavorables importants
Il est courant d’ajouter une clause relative aux changements défavorables importants (« MAC » en anglais) aux ententes de F&A. Elle permet à l’acheteur de se retirer de la transaction si un événement majeur survient entre la signature et la clôture. Dans l’affaire Fairstone, la Cour a défini un changement défavorable important comme un événement imprévisible qui compromet de manière significative et durable le potentiel de rentabilité global de la société cible4. Les clauses de changement défavorable important comportent souvent une exclusion qui écartent certains événements de la définition. Normalement, le vendeur accepte les risques spécifiques à l’entreprise, tandis que l’acheteur assume les risques systémiques5.
Lorsqu’elles négocient une clause de changement défavorable important dans le contexte actuel, les parties doivent déterminer si les conséquences de modifications à la politique commerciale survenues pendant la période intermédiaire seront assumées par le vendeur (en les incluant dans la définition générale de la clause), par l’acheteur (en les excluant), ou si les risques commerciaux seront partagés de manière convenue. Les parties doivent également définir des critères objectifs permettant de déterminer si un changement est « défavorable » et « important », tels que des indicateurs financiers ou opérationnels mesurables, et préciser combien de temps une répercussion liée au commerce doit persister pour constituer un changement défavorable important. Enfin, il est impératif d’harmoniser la répartition des risques entre la clause de changement défavorable important et l’engagement provisoire, en veillant à ce que les risques systémiques exclus de la clause (comme les changements de politique commerciale) ne réapparaissent pas par inadvertance sous forme de violations de l’engagement provisoire.
Indemnités de rupture inversée
Une indemnité de rupture inversée est une somme négociée que l’acheteur verse au vendeur s’il est à l’origine de l’échec de la transaction. Ces frais ne sont généralement dus que lorsque la raison de la non-clôture est indépendante de la volonté du vendeur (par exemple, si l’acheteur ne parvient pas à obtenir le financement nécessaire ou les autorisations requises du conseil d’administration ou des actionnaires, ou si un événement défavorable important survient). Lorsque l’acheteur n’est pas en mesure de clore la transaction, l’indemnité de rupture inversée dédommage le vendeur pour le temps perdu, les frais engagés et les coûts de renonciation liés à l’échec de la transaction. Les vendeurs et leurs conseillers juridiques devraient examiner attentivement la possibilité d’inclure une indemnité de rupture inversée (assortie de modalités et d’un montant précis) afin de gérer les risques associés à des changements de politique commerciale qui empêchent la clôture d’une opération.
Partage du risque post-clôture
Étant donné que les incertitudes liées au commerce transfrontalier devraient persister à moyen terme, les parties et leurs conseillers juridiques devraient également faire preuve de vigilance face au risque que des changements de politique commerciale ultérieurs à la clôture d’une opération aient une incidence sur la société cible.
Indemnité pour répercussions commerciales
Une indemnité pour les répercussions commerciales est un dédommagement que le vendeur s’engage à verser à l’acheteur pour les pertes, les coûts ou les responsabilités encourus par la société cible à la suite de changements de politique commerciale après la clôture de la transaction. Elle offre une solution pratique lorsque le risque lié au commerce est difficile à quantifier au moment de la signature de la convention d’achat, de sorte qu’un rajustement du prix d’achat serait inadéquat. Elle permet également aux parties de conserver le prix d’achat négocié, tout en garantissant que le vendeur obtienne la pleine valeur de la société cible, sauf en cas de changement de politique commerciale qui déclencherait l’indemnisation. Les principaux éléments à prendre en compte lors de la rédaction d’une clause d’indemnisation comprennent la définition des événements déclencheurs (par exemple, l’ajout de droits de douane ou de sanctions), la détermination de la portée et de la durée du dédommagement (y compris les éventuelles exclusions), ainsi que la mise en place de franchises (qu’il s’agisse du seuil à partir duquel l’acheteur est entièrement remboursé pour ses pertes ou peut commencer à recevoir des sommes) ou d’autres limites quant au montant de la compensation.
Clauses d’indexation sur les bénéfices futurs
Une clause d’indexation sur les bénéfices futurs prévoit le report d’une partie du prix d’achat jusqu’à une période postérieure à la clôture de la transaction, ce paiement étant subordonné à la satisfaction de conditions spécifiques post-clôture. Une telle clause d’indexation est souvent calculée sur la base d’indicateurs financiers de la société cible pour la période suivant la clôture de la transaction, notamment le chiffre d’affaires, le bénéfice net ou les flux de trésorerie d’exploitation, qui peuvent tous être affectés par des changements de politique commerciale ayant une incidence significative sur les activités. Les clauses d’indexation sur les bénéfices futurs peuvent donc constituer un mécanisme supplémentaire de répartition du risque post-clôture en obligeant l’acquéreur à payer la valeur totale de la société cible uniquement si le succès de celle-ci après la clôture n’est pas compromis par des changements de politique commerciale. Lors de la rédaction d’une clause d’indexation sur les bénéfices futurs, il convient de définir des indicateurs clairs, de fournir au vendeur des renseignements précis sur les résultats pertinents de la société cible et les droits d’audit, et d’adapter la durée de la clause à la période pendant laquelle le risque commercial devrait vraisemblablement persister.
Conservation de participations minoritaires
Une clause de maintien d’une participation minoritaire prévoit que le vendeur et/ou certains membres clés du personnel de la société cible conservent une participation dans cette dernière après la clôture de la transaction. L’acquéreur peut ainsi réduire son exposition à d’éventuels changements de politique commerciale en partageant les risques de perte (ainsi que les gains) avec le vendeur et du personnel clé. Lorsque les vendeurs ou certains membres clés du personnel conservent des postes de direction et détiennent une participation dans la société cible post-clôture, ils ont davantage tendance à gérer les changements de politique commerciale en tant qu’actionnaires, donc conformément aux intérêts de l’acquéreur. Une participation minoritaire peut prendre la forme d’un roulement, dans le cadre duquel le vendeur réinvestit une partie du produit de la vente dans l’entreprise acquéreuse ou dans une nouvelle entité qui détiendra la société cible. L’opération peut également être structurée pour que le vendeur conserve simplement une participation minoritaire dans la société cible. Dans le cas où le vendeur ou des membres clés du personnel conservent une participation minoritaire, les parties et leurs conseillers juridiques doivent s’attarder aux droits et obligations des actionnaires de la société cible après la clôture de l’opération, notamment en concluant des conventions d’actionnaires prévoyant des droits d’achat et de vente négociés que l’acquéreur pourra exercer à l’issue d’une période convenue durant laquelle aucun changement défavorable de la politique commerciale ne sera apporté.
Conclusion
Il est essentiel de prendre en compte les risques liés à la politique commerciale dans les opérations de fusion et acquisition au Canada afin de réduire au minimum l’incertitude et de préserver la valeur de la transaction. Un contrôle diligent rigoureux, des clauses sur mesure dans le contrat d’achat et des mécanismes post-clôture adaptés permettent aux parties d’atténuer efficacement ces risques et de maintenir leurs objectifs stratégiques.
Pour en savoir plus sur la politique commerciale transfrontalière, la réalisation de F&A dans le contexte actuel ou tout autre sujet abordé dans cet article, n’hésitez pas à contacter l’un des auteurs ou votre contact chez BLG.
